Valutazione d’azienda e strumenti finanziari

 Si precisa che molte delle fattispecie sopra descritte sono connesse ad operazioni di ristrutturazione aziendale ovvero ad operazioni di finanza straordinaria, spesso nell’ambito di gruppi societari, le cosiddette operazioni M&A

Principi Italiani di Valutazione (PIV)

Nel mese di luglio 2015 sono stati emessi dall’Organismo Italiano di Valutazione (OIV) i Principi Italiani di Valutazione (PIV). Essi entreranno in vigore per le valutazioni a partire dall’anno 2016

I PIV colmano uno spazio vacante e sono un’occasione di crescita per i dottori commercialisti. Fino ad oggi infatti l’attività di valutazione è stata infatti prevalentemente un’attività di matrice domestica, largamente influenzata dalle norme del codice civile. Si tenga anche presente che negli ultimi decenni il processo di internazionalizzazione ha avuto una forte accelerazione; in tale contesto è emerso il problema di rendere comparabili fra di loro imprese di differenti nazionalità. Così come avvenuto negli anni passati per gli IAS – IFRS, anche PIV possono essere letti in questa chiave

I PIV sono pertanto un base per effettuare un miglioramento degli standard qualitativi. Essi sono inoltre una delle premesse per migliorare la fiducia da parte dei diversi utilizzatori e operatori economici nei confronti dei valutatori. Il processo di valutazione resta peraltro pur sempre un giudizio professionale, che può divergere da un esperto all’altro, ma i PIV servono a ridurre i margini di discrezionalità e quindi, fra l’altro, l’assunzione di rischi troppo elevati e / o inutili

Le metodiche di valutazione fanno riferimento  a quattro filoni o approcci. Per ciascuno di essi si indicano le caratteristiche della loro applicabilità e i metodi cui fanno capo.

1. Approccio di mercato. Esso fornisce un’indicazione di valore attraverso la comparazione dell’attività da valutare con attività simili, per le quali siano disponibili indicazioni significative di prezzo. Rientrano in questo gruppo tutte le valutazioni che fanno capo ai cd multipli e quelle che fanno capo ai valori di borsa
2. Approccio basato sui risultati attesi (income approach ovvero cash flow approach). Esso fornisce un’indicazione di valore basata sulla capacità di un’attività di generare flussi di risultati nel futuro. Fanno capo a questo filone tutti i metodi che richiamano flussi futuri: metodo reddituale, metodo DCF (Discounted Cash FLOW), metodo misto reddituale patrimoniale, metodo dei sovra redditi
3. Approccio del costo (cost approach). Prospettiva di valutazione che si basa su ipotesi di oneri che dovrebbero essere sostenuti per replicare l’utilità futura dell’elemento soggetto a valutazione. Questo approccio si applica normalmente alle immobilizzazioni tecniche e/o alle valutazione di investimenti alternativi
4. Approccio patrimoniale (asset based approach). Prospettiva di valutazione che include metodi basati sul valore del patrimonio netto aziendale (attività meno passività). Fanno capo a questo approccio i metodi patrimoniali semplice e complesso

Può essere utile leggere l’articolo che ho scritto, pubblicato su “Il Commercialista telematico”, relativamente al contenuto dei PIV emessi da OIV:  Principi-Italiani-di-valutazione.pdf

 Il processo di valutazione

Il processo di valutazione di un’azienda è un processo complesso che attraversa diverse fasi logiche e procedurali

1. E’ necessario prima di tutto la costituzione e l’analisi critica di un’adeguata base informativa. Le informazioni relative possono essere raccolte sia presso la società da valutare che da fonti esterne.
   • un primo aspetto riguarda l’attendibilità dei dati raccolti, che può derivare da controlli eseguiti dal perito stesso, ovvero da fonti esterne, quali ad esempio la società di revisione che esamina il bilancio di esercizio. Che sia presente o meno la società di revisione, le verifiche del perito non si estendono a quelle previste per una revisione contabile, ma si limitano ad un valutazione di congruità in funzione dello scopo valutativo. In qualche caso possono essere richieste apposite lettere di conforto al management aziendale.
   • i dati devono naturalmente partire dai bilanci aziendali e dai documenti contabili di dettaglio ad essi relativi. è indispensabile esaminare i bilanci consuntivi degli ultimi esercizi antecedenti la data di riferimento della valutazione, ma spesso sono necessari anche bilanci o piani prospettici futuri
   • la base informativa non si deve tuttavia limitare ai bilanci, ma estendersi ad una serie di informazioni sul business aziendale, quali: (a) il mercato di riferimento e la concorrenza, (b) le strategie aziendali, (c) il business model aziendale, (d) il management, l’organizzazione aziendale, e la governance, (e) i risultati conseguiti e i piani futuri, (f) il settore economico di appartenenza, (g) i fattori ambientali e la normativa di riferimento, (h) eventuali altre valutazioni aziendali disponibili, (i) l’assetto societario di riferimento e la distribuzione del capitale sociale
2. L’analisi fondamentale, cioè l’esame critico dei dati raccolti e la loro contestualizzazione ai fini della valutazione da sviluppare. Essa attraversa le seguenti fasi:
   • l’analisi strategica a livello azienda/società. Essa ha come oggetto le caratteristiche sul lato della domanda, sul lato dell’offerta e i rapporti di filiera economico- distributiva esistenti e si pone l’obiettivo di individuare i fattori critici di successo che impattano il valore aziendale
   • l’analisi critica dei bilanci, la loro riclassificazione e la loro normalizzazione; occorre in questa sede infatti valutare: (a) la presenza e le modalità di rappresentazione di eventuali variabili critiche, (b) le aree di discrezionalità lasciate dall’applicazione del codice civile e dei principi contabili, (c) la presenza di elementi straordinari e/o anomali rispetto alla gestione caratteristica, (d) gli aggiustamenti ritenuti opportuni per gli scopi della valutazione
   • particolare rilevanza hanno normalmente le previsioni economiche, patrimoniali e finanziarie, che possono estendersi su un arco temporale che va da un minimo costituito dal budget annuale a piani pluriennali fino a 3 – 5 anni; i piani vanno analizzati sotto vari profili: (a) la completezza e la coerenza dei piani, (b) l’ampiezza e la profondità dell’informazione fornita, (c) l’attendibilità dei piani e dei dati in essi contenuti, (d) la sostenibilità, soprattutto sul piano finanziario e della disponibilità di capitali
   • nel caso di previsioni economiche, a causa della loro incertezza, vengo spesso forniti diversi scenari di sviluppo futuro dei piani stessi; gli scenari possono essere classificati sulla base della loro realizzabilità: (a) valori in atto quando i valori emersi presuppongono uno stato a regime, conservando nel tempo le condizioni attuali, (b) valori potenziali quando gli sviluppi futuri sono conseguenza di nuovi programmi di sviluppo
3. Un giudizio sintetico di valutazione e la scelta dei criteri da applicare. Dopo aver raccolto e studiato gli elementi indicati nelle precedenti fasi 1 e 2, l’esperto valutatore dovrebbe essere in grado di avere un quadro complessivo, al fine di orientarsi verso la scelta del o dei criteri di valutazione da utilizzare in concreto. Per pervenire ad una scelta consapevole e professionalmente apprezzabile è necessario tuttavia prendere in considerazione i seguenti aspetti
   1. è necessario considerare la disponibilità e la coerenza dei dati raccolti al fine di poter applicare i differenti metodi valutativi, ad esempio: (a) al fine di applicare metodi basati su flussi futuri, di reddito avvero di cassa, è necessario disporre di stime future attendibili e coerenti, utilizzabili ai fini della valutazione; (b) per applicare metodi basati sui multipli occorre poter disporre, da un lato di aziende comparabili ovvero di transazioni comparabile, dall’altro di opportuni parametri utilizzabili per la comparazione; (c) eventuali discrepanze fra dati consuntive e dati prospettici devono generare perplessità e conseguenti approfondimenti da effettuare
   2. è indispensabile effettuare una valutazione dei rischi connessi all’utilizzo dei vari metodi. Si premette che l’incertezza è un fattore sempre presente nelle valutazioni, l’alea si manifesta per definizione attraverso la variabilità che può manifestarsi in qualunque dato inserito nel processo valutativo. Per gestire queste ineliminabili incertezze, il valutatore dispone: (a) lo strumento dell’analisi per scenari ovvero la sensitivity analysis; (b) la scelta di differenti metodi, se operata con consapevolezza e professionalità, con può essere un altro strumento per gestire l’incertezza;
   3. occorrere tuttavia evitare l’uso indiscriminato di molti metodi di valutazione, effettuando poi una media (semplice ovvero con opportuni pesi) fra i diversi metodi, spesso nella pratica si usa un metodo principale e uno o più metodi di controllo. Lo strumento concettuale da utilizzare è una ricerca di convergenza fra i diverse indicazioni di valore emerse dall’applicazione dei differenti metodi, tenendo conto dei particolari profili di significatività come dei rischi connessi ai vari metodi utilizzati. Qui viene indubbiamente in aiuto l’esperienza ed il “fiuto” professionale del valutatore

Strumenti finanziari nei piani per l’incentivazione del management

Le aziende tendono ad emettere strumenti finanziari, connessi a piani di incentivazione del management, che spesso prendono la forma delle opzioni (warrant) connesse alle performance aziendali, al fine di:

• Allineare gli interessi di azionisti e manager – secondo l’impostazione anglosassone i piani di incentivazione sono utilizzati soprattutto perché consentono all’impresa di allineare la retribuzione dei top manager alla performance aziendale, e quindi all’interesse economico degli azionisti.
• Incentivare un comportamento imprenditoriale – il profilo di rendimento implicito in un piano di incentivazione ben congegnato consente di stimolare nei manager una maggiore propensione verso il rischio e un atteggiamento imprenditoriale volto all’innovazione e allo sviluppo. Per questo i piani di incentivazione sono uno strumento molto diffuso anche nelle operazioni di private equity, poiché le banche d’affari e i fondi di investimento che finanziano tali operazioni desiderano incentivare lo spirito imprenditoriale del management collegandone la retribuzione al valore creato per gli azionisti.
• Attrarre e fidelizzare i prestatori di lavoro di alto livello – i piani di incentivazione sono anche create con l’obiettivo di attrarre e fidelizzare top manager dalle grandi abilità e competenze. Questi  piani , che presuppongono l’accettazione di una retribuzione variabile, permettono infatti di selezionare adeguatamente il top management aziendale.
• Creare un clima aziendale partecipativo – i piani di incentivazione permettono alle imprese di creare un clima aziendale partecipativo e collaborativo, grazie alla maggiore percezione delle conseguenze della propria attività sui risultati complessivi dell’azienda.
• Corretto bilanciamento del costo del lavoro manageriale – grazie a un piano ben strutturato l’azienda può rimunerare i propri manager sostenendo un costo esplicito più basso. Infatti se il piano è strutturato in modo da evitare l’assoggettamento del compenso ricevuto dal beneficiario alla tassazione sul lavoro dipendente, aumenta la differenza tra la remunerazione ricevuta dallo stesso e il costo sostenuto dall’impresa. Inoltre, tramite questo strumento, l’impresa è in grado di variabilizzare parte del costo del lavoro collegandolo alla performance

Per un maggiore sviluppo dell’argomento vedasi l’articolo che ho scritto, pubblicato da MySolutionPost: Warrant-e-sistemi-di-incentivazione-del-management

Valutazione delle aziende in crisi

Per chi si occupa di valutazioni d’azienda, il caso di valutazione di un’azienda che si trovi in stato di crisi rappresenta un caso particolare; l’azienda è infatti in uno stato di sofferenza e i normali metodi di valutazione vanno filtrati e adattati al contesto reale di crisi in cui l’azienda si trova; il valutatore deve, in altri termini, adoperare occhiali un po’ diversi da quelli che adotterebbe in un’azienda in normali condizioni di operatività. E’ inoltre necessario che il valutatore possegga capacità ed esperienza di commercialista aziendalista e sia pertanto in grado di comprendere e valutare le condizioni che hanno condotto alla crisi, nonché il percorso effettuato dall’azienda fino al momento della valutazione e le prospettive future.

Per la valutazione delle aziende in crisi vanno tenuti in considerazione sia gli aspetti giuridici (codice civile e legge fallimentare), quasi sempre presenti nel caso di crisi d’impresa, sia gli aspetti economico-aziendali, cercando di unire le due visioni di un problema che, in realtà, è unico

Bisogna inoltre fare riferimento, ove possibile e/o praticabile, ai PIV (Principi italiani di valutazione) emessi da OIV (Organismo italiano di valutazione) nel luglio 2015. Essi costituiscono una novità assoluta nel panorama professionale nazionale e sebbene non abbiano avuto ancora riconoscimenti ufficiali da Enti di controllo quali la Consob, la Banca d’Italia, il MEF (Ministero dell’economia e delle finanze), costituiscono un punto di riferimento autorevole sull’argomento. Sebbene i PIV non prevedano un apposito riferimento alle situazioni di crisi d’azienda, da essi è possibile trarre qualche utile indicazione.

Per l’intero articolo vedasi angelofiori.it/crisi-d’azienda-e-ruolo-dell’esperto-valutatore/